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馬帥 6 4
康泰生物 醫藥生物 2020-09-18 176.68 -- -- 177.13 0.25% -- 177.13 0.25% -- 詳細
事件:公司公告,全資子公司民海生物研發的吸附無細胞百白破滅活脊髓灰質炎聯合疫苗(DTP-IPV 四聯苗)、吸附無細胞百白破滅活脊髓灰質炎和b 型流感嗜血桿菌聯合疫苗(DTP-IPV-Hib 五聯苗)申報臨床獲得受理。 多聯多價為行業發展趨勢,公司多聯苗布局不斷完善。多聯多價是國內外疫苗行業的主要發展趨勢,2019年巴斯德五聯苗的全球銷售額高達21.8億美元,為全球第5大疫苗品種。目前國內正常上市銷售的多聯苗主要有公司的DTP-Hib 四聯苗和巴斯德的五聯苗,且其銷量均持續快速增長。根據公司公告,公司四聯苗2019年銷售額達到11.8億元,對應銷量約430萬支;根據中檢院披露數據,巴斯德五聯苗2020年至今批簽發量達到479萬支,同比增速約37%。我們認為,公司本次申報臨床的DTP-IPV 四聯苗和五聯苗有望進一步豐富公司在多聯苗領域的產品布局。這兩大產品上市后,公司五聯苗預計將主要聚焦于高端市場,而DTP-Hib 四聯苗和DTP-IPV 四聯苗將在中端市場實現差異化布局。 多聯苗未來競爭格局良好,公司有望率先獲批上市。研發格局方面,由于我國多聯苗研發需以相應單苗研發為基礎,而國內擁有脊灰毒株的企業只有中生(北京所、昆明所、武漢所)、科興生物及公司3家; 因此,未來國內多聯苗(含脊灰滅活疫苗組分)競爭格局將十分良好。 根據CDE 披露數據,目前國內DTP-IPV 四聯苗和五聯苗的研發企業主要集中在北京所和武漢所,且研發進度多處于獲批臨床或申報臨床階段,均尚未正式開展臨床試驗。而這預計與北京所和武漢所的組分百白破疫苗仍處于I 期臨床階段,尚不滿足多聯苗臨床開展條件有關。 根據公司公告,公司組分百白破疫苗處于臨床準備階段,同樣需要在完成組分百白破臨床研究后,方能開展DTP-IPV 四聯苗和五聯苗的臨床研究;但考慮到公司的高效執行力,我們預計,公司上述兩大多聯苗品種有望國內率先獲批上市。 重磅品種研發申報有序推進,未來業績持續高增長可期。公司是國內研發管線布局最為完善的疫苗企業之一,根據CDE 披露數據,公司13價肺炎結合疫苗于2019年12月申報上市獲得受理,并于近期完成藥理毒理及藥學的技術審評,產品上市審評進展順利,預計有望于2021年上半年獲批上市?袢呙纾ㄈ硕扼w細胞)已于2019年8月完成III 期臨床試驗總結報告,預計2020下半年申報生產,并有望于2021年底獲批上市。此外,公司水痘疫苗已完成III 期臨床研究; IPV 即將開展III 期臨床,并已納入優先審評;五價輪狀疫苗等重磅產品正在開展臨床前研究。除自主研發外,公司還積極引進國際前沿技術,加速麻腮風水痘四聯苗、一瓶裝五聯苗等重磅品種的研發。隨著在研品種的陸續上市,公司未來業績有望迎來高速增長。 投資建議:買入-A 投資評級。我們預計公司2020年-2022年的收入增速分別為39.9%、50.8%、60.0%,凈利潤增速分別為46.5%、80.4%、62.9%,成長性突出;給予買入-A 投資評級。 風險提示:疫苗安全事故風險,政策風險,產品市場推廣及研發進度不及預期等。
海航基礎 房地產業 2020-09-17 9.63 15.36 47.83% 10.74 11.53% -- 10.74 11.53% -- 詳細
海航基礎是海航集團下屬開展機場投資運營管理業務、房地產開發業務的唯一主體。海航基礎于2016年10月完成重大資產重組,以發行股份及支付現金相結合的方式,收購控股股東海航實業下屬全資子公司基礎控股所持有的基礎產業集團100%股權。目前,公司業務范圍包括地產、工程、機場、物業、免稅、酒店業務,正從傳統房地產轉型臨空產業綜合服務。 公司在海南土地儲備市價超百億,壟斷?谑写笥⑸紺BD 核心物業。2019年末,海航基礎土地儲備面積236萬平米,118個地塊,其中絕大多數在秀英區。目前大英山CBD 片區以國興大道為軸,聚集了海航大廈、海南大廈、互聯網金融大廈、雙創大廈、日月廣場、海航豪庭、海南迎賓館以及未來的地標建筑?陔p子塔等,上述建筑均由海航基礎開發建設。 目前?谖ㄒ灰患沂袃让舛惖曜溆诤:饺赵聫V場,若未來?谑袃让舛愐敫偁帣C制,日月廣場有望形成免稅集聚。 公司控股8家機場,參股4家機場,囊括海南三家機場?毓傻8家機場包括:三亞鳳凰機場(82.22%)、?诿捞m機場(18.66%)、瓊海博鰲機場(52.52%)。三亞機場和美蘭機場擴容,未來有望實現高增長,帶動公司機場和免稅業務發展。 公司參與免稅業務,分享離島免稅廣闊市場。7、8月份,離島免稅新政策實施以來,離島免稅銷售同比增長2.2倍,未來還將持續增長,我們預計20-22年離島免稅總規模為300/500/800億元。公司參股?诿捞m機場免稅店(49%)、海南海航中免(50%)、天津珠免(49%)。2019年公司參股的免稅業務實現收入25.97億元,美蘭機場免稅店貢獻90%收入。中國中免與海航基礎控股公司于2020年9月設立中免鳳凰機場免稅店有限公司,公司子公司三亞臨空實業投資開發有限公司持股49%。 盈利預測和估值假設:1)考慮到疫情影響,但海南旅游恢復較為樂觀,假設公司20-22年房地產業務增速分別為-22%/20%/12% , 機場業務增速分別為-12%/30%/35%。2)假設離島免稅總規模2020-2022年分別為290/526/817億元,20-22年離島免稅機場店占比分別為15.5%/25%/30%,美蘭機場免稅店市占率為15%/15%/18%,三亞機場免稅店市占率為0.5%/10%/12%。 預計20-22年公司實現營業收入93/113/132億元, 對應-19%/+21%/+17%yoy;20-22年實現歸母凈利潤7.4/6.3/10.8億元,對應-161%/-14%/+71%yoy,對應PE 為46×/53×/31×,首次覆蓋,給予買入評級,目標價格15.36元。 風險提示:政策調控風險,海南旅游業恢復不及預期,公司債務擔保風險,關聯方逾期擔保及資金占用風險。
晶澳科技 機械行業 2020-09-17 27.29 31.40 8.58% 30.75 12.68% -- 30.75 12.68% -- 詳細
事件: (1)公告一體化產能擴張:1)年產 1GW 拉晶及 5GW 切片項目,投資額6.7億元;2)年產 20GW 拉晶及切片項目,投資額58.3億元;3)越南年產 3.5GW高效太陽能電池項目,投資額14.7億元;4)年產 6GW 高效太陽能電池項目,投資額17.2億元;5)越南年產 3.5GW 高功率組件項目,投資額7億元,合計投資額約為103.9億元。 (2)戰略合作買賣協議簽訂:公司與新特簽訂硅料長單協議,公司計劃于2020年10月至2025年12月期間向新特采購原生多晶硅9.72萬噸,產品單價以月度議價方式進行確定,據PV infolink 公布最新價格估算,合同金額約為91.37億元。 擴產再加速,龍頭重裝出發:光伏市場前景向好,公司回A 后融資渠道順利拓展,擴產進度不斷加速,自2019年末至今共計公告擴產34.2GW 拉棒及切片,27.1GW電池、16.5GW 組件,合計投資269.9億元。公司回A 后快馬加鞭推進各環節產能建設,在越南布局電池、組件產能,進一步加強公司對海外市場的,預計到20年末硅片、電池、組件產能分別達到18、18、23GW,21年末分別達到23、23、28GW,一體化龍頭重裝出發!海外加快布局,盈利能力有望進一步提升:海外組件更注重品牌,通常毛利率顯著高于國內。公司是海外最早布局的組件廠商之一,截止目前在越南擁有1.5GW 硅片和馬來西亞擁有1.3GW 的電池產能。本次公告公司在越南合計擴產3.5GW 的電池和3.5GW 的組件產能,海外加速布局有望進一步增強公司海外(特別是美國)組件競爭力。預計海外產能達產后,海外組件出貨結構有望進一步改善,盈利能力有望進一步提升。 硅料簽訂長協訂單,保障原料供應與明后年盈利: 一方面,公司回A 擴產提速,硅片產能迅速增長,對硅料需求持續增加;另一方面,硅料產能有限,在未來1-1.5年內都將成為制約全產業鏈的環節。目前硅料緊缺,公司仍有能力優先與龍頭硅料企業簽訂硅料長單,一方面可保障原料供應穩定生產,另一方面保障明后年盈利,同時也彰顯公司龍頭地位。 一體化配套完善,公司盈利能力強勁:據我們測算,按當前時點價格,三環節(硅片、電池、組件)一體化公司毛利率約為22%,大于雙環節(電池、組件)一體化公司毛利率15%,更遠高于單組件環節公司毛利率4%。公司一體化配套完善,20年末硅片、電池、組件比例約為0.9:0.9:1,在各組件龍頭屬于極高水平。得益出色一體化配套優勢,公司盈利能力強勁,優于同業。 盈利預測與投資評級:預計20~22年公司凈利潤分別為15.06/21.16/26.47億元,同比長20.3%/40.5%/25.1%,對應EPS 為1. 11、1.57、1.96元。晶澳是一體化龍頭組件企業,受益于下游需求增長&組件市場集中度持續提升&大尺寸結構優化,低估值高成長,給予21年20X,對應目標價31.4元,維持“買入”評級。 風險提示:政策不達預期,競爭加劇等
楊偉 4
雅克科技 基礎化工業 2020-09-17 52.84 -- -- 56.80 7.49% -- 56.80 7.49% -- 詳細
擬定增擴產球形硅微粉及電子特氣以滿足下游爆發的需求。 (1)公司擬投資2.88億元用于華飛電子擴張電子封裝基材,利用華飛電子現有的閑置土地,新增建筑面積1.4萬平米,項目建成后將新增1萬噸球狀、熔融電子封裝基材的生產能力。硅微粉用于電子封裝不可替代,集成電路產業使用球形硅微粉替代角形硅微粉已是大勢所趨,參考中國非金屬礦業協會2017年的預測,預計2022年國內環氧塑封行業對球形硅微粉的需求將達到10萬噸以上。當前該項目已完成備案,正在辦理環評等。 (2)公司擬投資7000萬元用于建設產能1.2萬噸的電子級六氟化硫和2000噸電子級四氟化碳。公司特氣已成為中國西電、平高電氣、林德氣體、昭和電工、關東電化等知名企業的合格供應商,隨著公司訂單數量增多,高純六氟化硫、高純四氟化碳等特種氣體的產能瓶頸將逐步顯現。當前該項目已完成備案,正在辦理環評等。 產品線將延伸至光刻膠及其試劑,填補國內相關技術空白。公司擬投資8.5億元在江蘇先科新增土地,新建光刻膠及配套試劑項目,該項目僅是公司新一代電子信息材料國產化項目(規劃總投資20.2億元)中的一部分,項目還包括硅化合物半導體產品、金屬有機源外延用原料、電子特種氣體、電子工藝及輔助材料等部分,其余部分的投資建設資金將由公司自籌解決。公司上半年購買了LG化學下屬的彩膠事業部部分經營性資產,整合相關資源后在光刻膠及光刻膠配套試劑的技術儲備已經達到平板顯示市場要求。此次定增項目是在擁有相關關鍵技術后國內具體項目的產業化落地,將在生產經營上減少對國外企業的依賴,并且填補國內相關技術的空白。當前該項目已完成備案,正在辦理環評等。 投資建議我們維持前期預測,預計公司2020-2022年營業收入為33.4億元、45億元、57.8億元,歸母凈利潤分別為4.1億元、5億元、6.2億元,對應EPS分別為0.89元、1.08元、1.34元,目前股價對應PE分別為60X、49X、40X。維持“增持”評級。 風險提示新業務拓展進度低于預期。
楊偉 4
石大勝華 基礎化工業 2020-09-17 51.04 -- -- 56.10 9.91% -- 56.10 9.91% -- 詳細
全球新能源車銷售持續向好,電解液及各類溶劑需求大幅增長。 根據中汽協及GGII 數據顯示,2020年8月國內新能源汽車銷量10.9萬輛,同比增長25.8%,環比增長11.4%,終端銷售情況持續向好;電池裝機方面,8月國內動力電池裝機中三元裝機約3.46GWh,同比增長26.07%,占總體的67.7%,LFP 裝機約1.55GWh,同比增長100.2%,占總裝機量的30.33%;電解液出貨方面,8月國內電解液產量約2.44萬噸,環比和同比皆實現連續增長。國外方面,英國、德國、法國、意大利、西班牙、挪威、荷蘭等七國8月銷量約7.2萬輛,根據七國市占率推算,預計8月歐洲新能源汽車銷量約9萬輛,同比增長150%,新能源車在歐洲各國滲透率不斷提升。全球新能源汽車終端銷售持續向好拉動對電解液需求,從而帶動市場對公司電池級DMC 系列產品需求大幅增長。 電解液溶劑供需偏緊,電池級DMC 價格持續新高。 根據百川數據顯示,2020年9月15日,國內電池級碳酸二甲酯(DMC)主流報價在11800元/t,距離7月5000元/t 左右的低點漲幅超100%,創歷史新高。新能源車終端需求持續向好、國內對DMC 消耗較大的磷酸鐵鋰電池裝機大幅增長,是DMC 需求持續增長的主要原因。同時,百川數據顯示,國內第二大電池級DMC 生產企業東營?蒲b置于9月停車檢修,其他部分小企業電池級DMC 也存在開工不暢等問題,供給端收緊加劇了供需不平衡,加速推動電池級DMC 價格持續上漲。我們預計電池級DMC 系列產品價格有望持續走高。 全球電解液溶劑絕對龍頭,DMC 漲價充分受益。 根據公司公告顯示,公司為全球最大的電解液溶劑供應商,2019年公司電解液溶劑全球占比約40%,出口量占國內電解液溶劑出口量的80%。截止目前,公司與國內天賜材料、江蘇國泰、比亞迪以及國際三菱、Enchem 等知名電解液企業建立穩定合作關系,通過電池企業進入TSLA、BYD、BMW、Benz 等全球知名新能源車企。根據百川數據顯示,公司擁有DMC 產能12.5萬t/a,其中電池級DMC 產能7.5萬t/a,國內市場份額約70%,2020年上半年受全球新冠疫情影響,公司碳酸二甲酯系列實現銷售收入9.57億元同比下滑14.32%,隨著6月以來新能源汽車對產品需求的逐步提升,DMC 價格觸底反彈,并持續上漲,我們預計公司三季度業績有望環比顯著提升。 投資建議我們維持之前盈利預測,預計公司2020-2022年營業收入分別為38.28/49.09/54.02億元,歸母凈利潤分別為1.51/4.17/4.99億元,EPS 分別為0.75/2.06/2.46元,目前股價52.90元,對應PE 分別為71/26/21倍。2020年受疫情影響,上半年業績表現不佳,但隨著新能源汽車行業環比數據持續向好,公司下半年盈利有望大幅提升,公司為國內鋰電電解液溶劑絕對龍頭,逆周期擴產,未來產能逐步釋放將為公司來帶業績增量。我們看好公司長期成長,維持“增持”評級。
馬莉 2
飛亞達 休閑品和奢侈品 2020-09-16 17.28 -- -- 18.35 6.19% -- 18.35 6.19% -- 詳細
超預期因素:奢侈品消費回流和國人境內消費習慣的形成為公司名表代理業務注入增長動力,自有品牌業務受益于下半年消費復蘇。 市場認為疫情導致居民收入降低,國內消費不會有太大反彈,鐘表行業也將隨之遭受打擊,但是1)國內奢侈品市場率先復蘇,出境旅游受限導致境外奢侈品消費回流,國人境內消費習慣逐步形成,名表作為奢侈品重要品類也迎來繁榮發展時期。2)公司是名表代理業務龍頭,旗下亨吉利市占率全國第二,擁有遍布全國的零售網絡和售后服務中心,業績有望快速提升。3)隨著疫情防控常態化,國內消費潛力釋放,公司自有品牌業務有望受益于消費復蘇。4)公司二季度盈利已經顯著改善,2020Q1/Q2歸母凈利潤為-1297/9071萬元,EPS 為-0.03/0.21元/股,預計下半年將延續二季度發展態勢,業績大幅度增長超越市場預期。 超預期邏輯推導路徑:投資者一般認為國人主要在歐洲或香港購買瑞士名表,且國內消費受到疫情負面影響恢復力度有限,但實際1)出境旅游受限疊加政策引導使得境外奢侈品消費加速回流,且消費者正在逐步形成境內消費習慣。2)奢侈品核心消費群體的購買意愿和購買能力沒有改變,當疫情得到控制時需求迅速釋放。3)我國進入疫情防控常態化階段,經濟內循環戰略促進國內消費持續復蘇,國產手表行業將受益于消費增長趨勢。 催化劑:境外奢侈品消費回流,下半年消費旺季來臨盈利預測及估值:飛亞達是A 股唯一鐘表業上市公司,我們認為在國內奢侈品市場超預期反彈和政策促進消費回流的雙重利好下,名表代理業務將迎來新一輪發展機遇,自有品牌業務有望受益于消費復蘇趨勢,公司未來業績增長和盈利能力向好。我們預計20-22年公司收入分別達到43.1/56.1/65.8億元, 凈利潤分別為2.4/3.7/4.5億元, 對應PE30.4X/19.5X/16.2X,首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示:疫情惡化風險;奢侈品回流不及預期;政策落地不及預期;消費復蘇不及預期
先導智能 機械行業 2020-09-16 49.00 -- -- 48.84 -0.33% -- 48.84 -0.33% -- 詳細
事件:2020年9月14日晚,先導智能公告定增預案,擬募資25億元,寧德時代將認購本次發行的全部股份。募集資金將主要用于建設華南總部制造基地項目(8.9億元)、自動化設備生產基地能級提升項目(4.1億元)、工業互聯網協同制造體系建設項目(1.9億元)、鋰電智能制造數字化整體解決方案研發及產業化項目(7.5億元)。 投資要點 對先導:短期緩解產能瓶頸,長期穩固鋰電設備龍頭地位短期看,公司通過此次募資對泰坦及先導本部廠房進行改造升級,緩解產能瓶頸,同時加碼研發,鞏固“整線方案解決能力強+核心設備能力強+售后服務支撐能力強”三大核心優勢,積極培育新利潤增長點。 中期看,本次發行完成后,寧德時代將持有公司0.7億股股份,占發行后總股本的7.3%,成為先導長期的戰略投資者。CATL是先導第一大客戶,先導是CATL最大的設備供應商,通過本次戰略投資,雙方業務綁定將會進一步加深,先導獲得CATL長期穩定的訂單的確定性增強,且我們預計CATL將會給予戰略設備商一個穩定合理的盈利水平。 長期看,(1)技術:二者通過加深技術合作實現產品的技術升級,引領電池行業的前沿發展。(2)資源:全球電池龍頭幫助先導提高核心技術水平和提供長期資源支持,為先導的全球業務拓展提供戰略支撐和商務協同。 對寧德:短期鎖定設備龍頭產能,中長期合作研發+共享行業爆發收益短期看,CATL投資龍頭設備商提前鎖定未來5-10年產能,保證擴產高峰中鋰電設備的產能供應。中期看,此次戰投有望進一步實現優勢互補,依托先導的1200人的鋰電設備研發團隊,CATL將不斷加強產品競爭力。長期看,動力電池邁入擴產高峰,2020-2025年國際龍頭電池廠開啟新產能周期,我們預計CATL等6家全球龍頭電池廠2023年規劃新增產能600GWh,對應的新增設備投資額合計為1945億元左右。先導是鋰電設備最核心供應商,在中后道設備中占據絕對份額,有望迎戴維斯雙擊,長期看可以給CATL帶來主業之外穩定的投資收益。 盈利預測與投資評級 先導智能是鋰電設備全球龍頭,全球電動化大趨勢下,設備企業具備先發優勢,我們看好公司所處賽道的絕對領先地位和長期成長空間。我們預計公司2020-2022年的凈利潤分別為7.04/10.85/14.76億,對應當前股價PE54/35/26倍,維持“買入”評級。 風險提示:新能源車銷量低于預期,下游投資擴產情況低于預期;盈利能力改善低于預期。
寧德時代 機械行業 2020-09-16 195.50 -- -- 201.95 3.30% -- 201.95 3.30% -- 詳細
事件:1)先導智能向特定對象發行6,935萬股,募集25億元,寧德時代以現金方式認購全部股份。本次發行完成后,寧德時代將持有先導智能總股本的7.29%,成為其戰略投資者,合作期限五年。本次發行價格36.05元/股,為前20日均價的80%。2)寧德時代投資858萬加元(約0.44億人民幣)收購加拿大Neo鋰業公司8%的股權。 加深技術合作和制造經驗交流,寧德強化設備環節:寧德近年頻繁布局設備環節專利,16-19年合計注冊近300項設備相關專利,占比專利總數的10%。此次戰略投資先導,憑借自身對先進制造業以及對自動化工藝的理解,能有效幫助先導提升整體效率,進而幫助寧德提升產品質量以及降低整體生產成本。先導持續加大對鋰電設備全產業鏈的布局,鋰電設備整線交付能力及單機核心設備技術已達國際領先水平。 寧德鎖定優質設備產能,保證產能擴張:寧德時代總共規劃6大基地,包括寧德章灣區(東橋/湖東/湖西)、寧德車里灣、溧陽基地、四川和青;、德國工廠,合計規劃產能近300gwh;考慮目前合資產能,公司產能規劃超過350gwh。19年公司產能近60gwh(獨資),在未來2-3年可新增80-90gwh產能,擴張規模全球領先。寧德參股先導,達成戰略合作協以,長期鎖定優質設備產能,進一步保證產能擴張推進順利。 入股加拿大Neo鋰礦,加碼上游資源。投資858萬加元(約0.44億人民幣)收購加拿大Neo鋰業公司8%的股權。Neo鋰業擁有阿根廷TresQuebradas鋰鹽湖項目,19年5月完成了預可行性研究,預計將在寧德時代的技術協助下完成最終可行性研究。該項目可研目標為年產2萬噸電池級碳酸鋰,未來規模預計4萬噸產能。目前是寧德第二次投資海外鋰項目,保證上游核心資源的供應安全,此前19年9月以5500萬澳元(約2.7億人民幣)收購澳洲Pilbara鋰礦的8.5%股權。191億投資上下游上市公司,另成功發行15億美元境外債券,持續整合行業優質資源。寧德擬圍繞主業,對產業鏈上下游公司進行多種方式的投資,總額不超過191億。另外,9月10日寧德成功發行15億美元高級雙期限固息債券,將進一步拓寬公司融資渠道,助力開拓海外市場,為實現全球戰略布局提供有力保障。同時海外方面,鈷、鋰為戰略資源,預計寧德時代也將重點配置。 盈利預測與投資評級:預計公司20-22年歸母凈利潤為55.42/76.70/101.6億元,同比分別22%/38%/32%;EPS分別2.38/3.29/4.36元;對應現價PE分別81/59/44倍,維持“買入”評級。 風險提示:銷量低于預期,政策低于預期
重慶啤酒 食品飲料行業 2020-09-16 99.00 -- -- 101.79 2.82% -- 101.79 2.82% -- 詳細
事件:公司公告《重大資產購買及共同增資合資公司暨關聯交易報告書》,擬注入嘉士伯體外優質資產(參考我們8月17日發布的公司深度報告《從小而美到全國化,協同效應可期》),且對價合理,債務壓力低于預期。 對價合理,債務壓力低于預期。本次交易方案包括三個部分:(1)重慶嘉釀股權轉讓,重慶啤酒需支付現金6.43億元向嘉士伯香港購買重慶嘉釀48.58%的股權;(2)重慶嘉釀增資,重啤以擬注入業務對價43.65億元,嘉士伯咨詢以A包資產對價53.75億元分別對嘉釀增資,增資后重啤持有嘉釀51.42%的股權;(3)購買B包資產,重慶嘉釀支付現金17.94億元向嘉士伯啤酒廠購買B包資產,首期付款51%,2021年底支付剩余的49%。以2019年調整后歸母凈利潤為基準,重慶嘉釀作價的市盈率為11.92倍,重啤擬注入業務作價的市盈率為10.90倍,嘉士伯擬注入A包和B包資產作價的市盈率分別為11.59和10.78倍,嘉士伯擬注入資產估值合理?紤]到第一步上市公司支付6.43億元現金,第三步嘉釀分兩期支付的17.94億元中有9.22億元對價產生的潛在利息費用會影響注入后重啤的凈利潤,重啤的外部融資額度相對較低,潛在利息費用對凈利潤的影響低于之前市場預期。巴黎銀行和渣打銀行將分別對上市公司和重慶嘉釀提供3.5億和10億元的借款額度,在低利率的歐洲借款,融資安排合理。 嘉士伯擬注入資產質地優良,顯著增厚上市公司利潤。嘉士伯擬注入資產涉及6家標的公司,旗下管理11家控股啤酒廠。2019年嘉士伯擬注入資產中烏蘇、K1664、嘉士伯、樂堡等中高端品牌收入增長35%;K1664、嘉士伯、怡樂仙地、風花雪月等高端品牌收入占比從20%提升至22%;現代渠道和電商渠道收入增長均超過100%;嘉士伯持續推動大城市計劃,從2017年的9個發展到目前的38個城市。從各項經營指標來看,2019年嘉士伯擬注入資產銷量為155.42萬千升,同比增長12.6%;均價為4539元/千升,同比增長10.1%;總產能為177.94萬千升,產能利用率高達90%;收入增長23.8%至72.51億元,扣非后歸母凈利潤增長60.4%至7.17億元。 受益于嘉士伯擬注入資產高端的產品結構,2019年其毛利率高達51.07%,銷售費用率由于前期開拓大城市達24.71%,隨著未來新市場逐漸成熟,其10.93%的銷售凈利率有望大幅提升。資產整合完成后,2019年和2020年1-4月上市公司收入有望分別增厚185%和254%,扣非后歸母凈利潤有望分別增厚38%和167%。 盈利預測:嘉士伯資產注入后,協同效應將逐步體現,上市公司盈利能力有望持續增強。我們預計公司2020-2022年收入分別為36.25、38.93、41.32億元,歸母凈利潤分別為5.94、6.76、7.75億元,EPS分別為1.23、1.40、1.60元,對應PE為73倍、64倍、56倍。根據嘉士伯2020年年底前解決同業競爭的承諾,我們預計并表后上市公司2020-2022年收入分別為113.12、131.85、151.56億元,歸母凈利潤分別為8.98、10.14、12.84億元,EPS分別為1.86、2.10、2.65元,對應PE為48倍、43倍、34倍,給予“買入”評級。 風險提示:全球疫情反復及全球經濟增速放緩;食品安全風險;因不可抗要素帶來銷量的下滑;市場競爭惡化帶來超預期促銷活動。
豪悅護理 造紙印刷行業 2020-09-15 98.62 183.00 26.74% 144.39 46.41% -- 144.39 46.41% -- 詳細
專注幼&婦&成人衛生護理用品,實控人股權集中。公司08年成立,實際控制人為李志彪家族,持股比例65%,業務涵蓋嬰兒紙尿褲、成人紙尿褲、經期褲、衛生巾、濕巾等一次性衛生用品產品。品牌客戶優質,包括寶潔、金佰利、尤妮佳、SCA(維達)、花王等跨國公司,以及凱兒得樂、蜜芽、BEABA、BabyCare、子初、Eleser、景興健護、重慶百亞等國內知名護理用品企業和母嬰品牌商。行業排名靠前,2016至2018年經期褲銷售額國內市占率連續三年排名第一,嬰兒紙尿褲和成人紙尿褲銷售額國內廠商排名前列。 吸收性衛生用品行業18年市場規模近1200億,整體集中度不高。根據中國造紙協會統計,2018年我國吸收性衛生用品市場規模為1188.7億元,同比增加4.4%。其中,嬰兒和女性衛生用品各占比47%,成人失禁用品占比約6%。嬰兒和女性衛生用品行業發展較為成熟,成人失禁用品尚處于市場導入期,三者18年消費量增長率均為接近于0的負增長。新零售業態興起背景下,消費升級&滲透率提升邏輯下,優質高端產品和能夠滿足差異化需求的產品有望成為新的行業增長點。 ODM模式貢獻90%以上收入,積極孵化自有品牌。公司銷售模式分為ODM、自有品牌線上及線下,19年三者收入占比分別為91.6%、6.6%和1.8%;國內業務為主,19年貢獻86%以上收入。分產品來看,嬰兒衛生用品19年收入增速42%,收入占比近70%,產能利用率常年超100%運轉;女性衛生用品19年收入增速47%,收入占比15%,是國內經期褲領域絕對龍頭;成人失禁用品19年收入增速8%,收入占比下滑至12%。同時公司各業務條線積極孵化“希望寶寶”、“天生明星”、“SunnyBaby”等多個自有品牌。 財務表現優異佐證高成長,凈資產收益率亮眼。17-19年公司收入復合增長率60%,凈利潤復合增長率117%。綜合毛利率相對穩定,保持在26%-30%之間。規模效應下,期間費用率下滑趨勢明顯,17-19年分別為17.15%/11.28%/11.11%。凈利率和凈資產收益率水平亮眼,19年分別為16.4%和64%,F金流狀況良好,經營性凈現金流與凈利潤比值常年在1水平以上。業務持續開拓下,存貨周轉率和應收賬款周轉率19年均穩中有升,管控趨勢良好。 投資建議:公司為國內衛生護理用品領域頭部企業,品牌客戶優質,消費升級&渠道多元趨勢下,品控&創新實力有望助力業務加速擴張。此次上市募資用途擬新增年產6億片吸收性衛生用品技改項目,年產12億片吸收性衛生用品建設項目,預計2-3年落地,有效突破產能瓶頸。20年疫情影響下,預計實現歸母凈利潤6.5億;參考可比公司估值,給予20年30倍PE,目標市值195億,對應目標價為183元,首次覆蓋給予買入評級。 風險提示:客戶集中度較高,ODM經營模式風險,嬰兒出生率下降風險。
馬莉 2
豪悅護理 造紙印刷行業 2020-09-15 98.62 -- -- 144.39 46.41% -- 144.39 46.41% -- 詳細
報告導讀新零售業態崛起,品牌格局變革進行時,豪悅制造實力突出乘勢高增,客戶結構豐富護航營收增長投資要點 個護用品制造實力突出,乘勢兌現高速成長豪悅護理是國內個護用品領域領先 ODM 制造商,主要產品是嬰兒紙尿褲、成人失禁用品和女性衛生用品等。近年受益于與個護新零售優勢品牌實現深度綁定,2016年后公司的業績進入成長的快車道。2016-2019年,公司營收從 4.65億元升至 19.53億元(CAGR 達 61.37%),凈利潤從 0.22億元升至 3.15億元(CAGR達 142.32%),歸母凈利率從 4.77%升至 16.14%,ROE 從 33.47%升至 49.38%,經營表現靚麗。 超預期路徑:新零售業態崛起,品牌格局變革進行時必選消費屬性、規模穩健增長,國產品牌逐漸崛起。 (1)嬰兒衛生用品:市場滲透率超 60%,行業競爭格局分散。2005-2019年中國嬰兒衛生用品市場規模由48億元增至 611億元(CAGR 為 19.9%);伴隨國內母嬰垂直電商、母嬰專營連鎖、微商等渠道崛起,國產新興品牌開始涌入市場,2015-2019年嬰兒紙尿褲企業 CR10從 75.9%下降為 61.2%。 (2)成人紙尿褲:行業發展初期,普及率有待提升。2005-2019年中國成人失禁用品零售市場規模由 2.82億元增至 42.87億元(CAGR 為 21.44%);2017年中國成人紙尿褲市場滲透率僅為 4%,處于發展初期。 (3)女性衛生用品:步入成熟期,市場拓展依賴產品結構升級。2005-2019年市場規模由 290億元增至 918億元(CAGR 為 8.6%),衛生巾占比達 91.2%; 目前行業滲透率已達 100%,未來行業規模增長主要來自產品結構升級。 新零售業態的時代變革,為豪悅提供成長沃土。目前行業電商滲透率快速提升,營銷和銷售線上化趨勢十分明顯。在此背景下,微商、母嬰渠道等多元化新零售業態渠道崛起,為具有優秀產品實力的國產新興品牌彎道超車提供機遇;期間以凱兒得樂、BEABA、BabyCare、蜜芽等新零售品牌為代表的一批品牌快速崛起?v觀這些成功的新零售明星品牌,我們發現其普遍的共性是具備較強營銷運營實力、依賴差異化宣傳點迅速擴大影響力,同時借助產業中優勢的供應鏈公司保障產品制造,最終實現份額的擴張。目前中國企業供應鏈優勢逐步建立,研發能力、質量管控體系和生產供應能力較過去有明顯提升,實現從“中國制造”到“中國質造”的改變,保證產品質量的同時較外資性價比高。同行對比來看,我們認為豪悅護理深耕個護行業多年,產品矩陣搭建齊全,相較于同行公司更專注于 ODM 制造和研發積累,具有較為領先的制造優勢,且公司客戶梯隊完整多元,借力新零售處于成長蜜月期。 核心競爭力:優質制造商,客戶結構豐富護航營收增長技術優勢積累,制造實力突出。公司深耕個護制造、重視產品研發,在嬰兒紙尿褲、經期褲等產品上積累了深厚的技術及工藝優勢,例如掌握系統一次性衛生用品研發技術、吸收芯體材料及無木漿多維復合芯體研發及制造等;其中無木漿多維復合芯體紙尿褲已研發出第四代產品,產品舒適度、透氣性、便利性和 外形美觀持續優化,形成一定產品優勢。 成本管控嚴格,規模優勢凸顯。 (1)供應鏈優化:供應商遴選制度嚴格,并引入質量、價格競爭機制及供應商考核體系;同時公司擬建設信息化系統,其中包括 ERP、SCM 等,涵蓋物流倉儲、生產管理等實時信息確保經營效率。 (2)降本控費:公司以銷定產逐月制定生產計劃,通過信息化管理系統對采購、生產和發貨過程進行進銷存管理,有效節約生產成本。2016-2019年公司嬰兒衛生用品、成人失禁用品、衛生巾、經期褲產品的單位成本較其單位價格表現持續優化,體現公司的規;瘍瀯。 新老客戶持續放量,客戶結構梯隊完全。伴隨新零售品牌的崛起,公司 2016年開拓凱兒得樂,2017年開拓 BEABA、蜜芽,2018年開拓 Babycare、Eleser,2019年開拓寶潔。公司前五大客戶收入占比趨向集中,2016-2019年 CR5分別為 16.66%、45.59%、51.55%、55.92%。細分來看,公司客戶結構豐富增長較為穩定,老牌品牌商和新興品牌商均有貢獻,近年營收高增主要是基于新興品牌商的崛起。 催化劑新零售品牌崛起,個護行業集中度下降;產品持續升級,新老客戶放量 盈利預測及估值預 計 公 司 2020-2022年 收 入 分 別 實 現 29.18/35.59/44.96億 元 , 同 增49.42%/21.95%/26.30% ; 歸 母 凈 利 潤 7.09/7.26/8.4億 元 , 同 增124.87%/2.36%/16.22%;當前市值對應 PE 為 13.49X/13.18X/11.34X?紤]公司深耕個護行業多年,擁有較強的產品生產和自主設計能力,借此豪悅不斷拓展新客戶(新零售業態客戶快速放量);此外品牌運營體系相對完善,自有品牌矩陣齊全;參考可比公司估值給予 20XPE,首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示原材料價格上漲、大客戶集中、市場競爭激烈(丟失大客戶)
江琦 1
南微醫學 2020-09-15 216.00 -- -- 215.50 -0.23% -- 215.50 -0.23% -- 詳細
我們的核心觀點:1、內鏡篩查可以降低胃腸道癌癥,國內內鏡篩查率和發達國家相比還有較大差異,內鏡診療器械有望受益于篩查率提高迎來行業發展機遇;2、南微醫學是國內內鏡診療器械龍頭,憑借產品高性價比、完善的國內外銷售渠道,已成為具備全球競爭力的國際化企業,有望率先受益于行業的快速發展,并逐步實現進口替代,2020年受疫情短期負面影響,考慮到內鏡診療屬于剛性需求,我們預計2021-2022年業績有望保持30%以上的業績增長。 專注于微創診療器械領域的行業龍頭企業。南微醫學專注于微創診療器械領域,已形成由非血管支架單產品到內鏡診療、腫瘤消融、OCT 三大技術平臺共同發展的格局,其中內鏡診療為業績增長的核心引擎,營收占比超過90%,近年來隨著明星產品“和諧夾”等品種陸續上市,帶動公司過去四年持續保持40%以上的收入利潤增長。 受益于國內內鏡篩查率上升和產品進口替代,公司內鏡業務進入快速增長階段。內鏡篩查率提升有助于降低胃腸道癌癥發病率,中國內鏡篩查率與其他國家對比,有較大提升空間,我們認為隨著國內設備、人才等硬件設施的完善,內鏡篩查意識的提高,未來國內內鏡篩查率有望持續快速提升,預計到2022年,內鏡診療器械國內合計市場規模有望達到近50億元的規模;與此同時,公司憑借產品高性價比、獨特創新等優勢,國內市場中三級醫院銷售占比超過80%,全球市場中市占率2.44%,已成功進入美國、德國等發達國家,包括梅奧診所等國際頂尖醫療機構,未來有望持續實現進口替代。 腫瘤消融、EOCT 等先進技術平臺,有望打開新的想象空間。公司收購康友醫療獲得腫瘤消融平臺,基于約翰霍普金斯大學OCT 技術開發用于早癌篩查和內鏡手術規劃評估的EOCT 產品,同時參股神外微創產品初創企業紐諾精微,在微創診療領域多點布局,同時將臨床應用場景由診療向癌癥早篩延伸,不斷拓展產品線的深度和廣度,帶來中長期的高成長性。 盈利預測與估值:我們預計2020-2022年公司收入14.26、20.46、26.94億元,同比增長9.07%、43.45%、31.69%,歸屬母公司凈利潤2.78、4.37、5.87億元,同比增長-8.34%、56.97%、34.49%,對應EPS 為2.09、3.28、4.41。 目前公司股價對應2021年64倍PE,考慮到公司所處微創診療器械行業國產化率低,公司為國內龍頭企業,稀缺性強,有望受益于行業加速發展階段,短期疫情影響不改長期發展趨勢,我們認為2021年公司合理估值區間為65-70倍,首次覆蓋,給予“買入”評級。 風險提示:行業政策變化風險,專利訴訟風險,新冠疫情持續風險。
鄭薇 5
奧佳華 家用電器行業 2020-09-15 15.17 -- -- 15.65 3.16% -- 15.65 3.16% -- 詳細
1.公司發布公告,全資子公司蒙發利健康(公司的空氣凈化及新風業務平臺)擬每1元注冊資本作價1.67元向管理層增資擴股,完成后上市公司將持有該公司75%的股份,實控人、高管及子公司核心骨干將持有25%股份。20H1該子公司實現收入3.4億元,凈利潤0.34億元。 2.公司發布公告,12個月內不提前強制贖回“奧佳轉債” 點評: 1.公司高管增資全資子公司,彰顯信心在公司2020年中報中,公司將家庭新風業務確定為第二主業,繼保利資本受讓上市公司5.01%股份后,此次公司高管增資入股,彰顯管理層對第二業務未來發展的信心。 2.員工利益與公司業績相結合,完善子公司長效激勵機制蒙發利健康引入員工持股平臺對其進行增資后,將充分調動其經營管理團隊、核心技術人員和核心骨干員工的積極性,將員工利益與公司的經營業績相結合,實現雙方利益共享,促進員工與蒙發利健康共同成長和發展。此次增資擴股后,預計子公司高管及骨干占15%,實現正向激勵,上市公司實控人及高管占10%,將制定相應的內部考核,保證上市公司股東利益。 3.充分發揮子公司潛力,有望在家庭新風產業爆發中奠定行業龍頭地位我們判斷受益于政策與房企重視程度提高國內家庭新風行業將迎來快速發展期,此次公司完善治理結構,將充分發揮員工潛力,有望在B端市場、醫院、學校等渠道實現突破,快速擴大經營規模,奠定行業龍頭地位。 4.公司決定12個月內不提前贖回“奧佳轉債”,EPS攤薄風險解除公司決定在未來12個月內如觸發有條件的贖回條款,均不行使“奧佳轉債”的提前贖回權利,EPS短期攤薄風險解除。從9月2號可轉股以來,累計轉股金額達到5.4億,對股價產生沖擊,隨著公司公布不強贖公告,預計后續轉股沖擊將減弱。 投資建議:考慮按摩椅業務復蘇以及公司確立健康環境第二主業長期發展空間廣闊,預計2020-2022年公司歸母凈利潤3.7億元、4.9億元、6.4億元,對應9月11日PE分別為24/19/14倍,維持“買入”評級。 風險提示:國際疫情惡化,地產及宏觀經濟下行超預期,行業競爭惡化
劉鵬 8
煌上煌 食品飲料行業 2020-09-15 27.20 -- -- 26.70 -1.84% -- 26.70 -1.84% -- 詳細
7-8月開店受天氣影響,9月開始迎來下半年開店黃金期:7-8月份受假期、雨季洪水影響,開店速度和銷售增速有所放緩但保持兩位數以上,9月有所回升,全年預期也保持在兩位數。三季度由于原材料價格總體呈下降趨勢,公司管控原材料成本、執行滾動式采購,預計三季度毛利率會持續增加,高于上半年,三季度利潤增幅有望超過銷售收入增幅。 門店數量快速擴張,建設新生產基地完善市場布局。6-7月份暴雨洪災影響南方門店,對加盟店進行幫扶,有意識放緩開店、人員拓展的速度,開店進度完成計劃不到90%。下半年尤其是9月份開學后會出現旺季,8-11月份將會繼續在開店發力,保守目標全年新開1200家不動搖。2020年公司將新增吉黑、云貴、川渝、山東、湖北5大省區,由去年14大省區,裂變為今年的19大省區,由總公司垂直管理各省區以加強組織扁平化。同時,公司擴大生產布局,計劃在江浙滬、云貴川、大西北、京津冀、山東都布局新的生產基地,今年有三個基地動工。 新品上市,助力單店營收強勢增長。2020年4月份正式啟動新產品,現鹵鹵豬腳系列,主要上線區域在江西、湖南、蘇南、廣西、福建,產品品質得到消費者和投資者一致認可。隨著天氣轉涼,九月份將在全國門店全面上市。目前數據來看,新品為單店貢獻了每個月三到五萬的銷售增長額,表現優異。新品的大受追捧得益于公司在產品研發上投入大量精力,同時通過特殊的售賣方式展現給消費者,新單品的強購買力有望使其成為煌上煌未來關鍵的品種。 保持增長勢頭,即將開啟第二輪三年規劃,堅定不移實現千城萬店目標。根據Frost&Sullivan報告數據,休閑鹵制品2019年規模約923.5億元,同比增長11.9%。五年復合增速為17.6%,是休閑食品中增速最快的子板塊。公司自2017年起,調整思路,開啟二次創業,出清劣質門店,通過薪酬機制改革、制定新人才引進培訓方案、門店標準化管理、配方調整、加盟商管理等一系列調控措施,成效顯著,近幾年持續復合增長,品牌影響力不斷提高。對于員工的獎勵考核機制,公司將其于未來公司能達到的高度進行綁定匹配,通過員工持股實施股權激勵,擴大內部核心重要崗位的員工的激勵范圍,未來將會把加盟商也納入到激勵考核范圍之內。 子品牌發展勢頭良好,提高總體競爭力。真真老老各方面良性發展,勢頭良好。2020年真真老老預算為3600萬,由于真真老老的原材料結構有所不同,大米、豬肉成本略超出計劃成本,加之網絡直播宣傳等因素,預算費用管控沒有完全到位,但總體發展是健康的,真真老老處于發展階段,將銷售額的增長放在首位,同時也會加強費用管控。 數智化轉型引領潮流,全產業鏈數字化確保轉型成功;蜕匣椭崿F三步走計劃:以2C板塊為主,包含頂層設計、布局新零售業務等;以2B板塊為主,包含頂層設計、大數據平臺應用迭代等方面;橫向打通養殖-生產-供應鏈的業務數據,基于算法不斷調優產銷協同。同時煌上煌將搭建三中臺體系:業務中臺、會員中臺和數據中臺,一方面全面打通線上線下,一方面全面融合各種形式的銷售渠道,從而全面獲得更多先進的數字營銷能力;蜕匣蛯⑵洫氂械酿B殖、屠宰、深加工、連鎖銷售、科研開發為一體的全產業鏈農業產業化經營模式發展得更加成熟,以消費者為中心,快速積極響應消費者需求。 創新打造品牌年輕化,新零售業態前景廣闊。在2020年互聯網銷售開始進入“以消費者體驗為中心,以數據驅動的泛零售形態”的新零售概念后,5月1日,煌上煌正式啟動第六代品牌終端體驗店,通過24小時營業、舒適休閑區、免費WIFI、免費充電接口等一系列全新體驗,以最新的產品體系和全面感知需求的創新服務,同時也為煌上煌提供了創新動力,提供了國民品牌年輕化的新思路,增加了線下實體零售領域新的部分,開啟智能銷售新模式,推進消費的創新升級。 管理持續賦能,不斷釋放內外部改革帶來的管理提升紅利。公司借助信息化系統,加上相關制度,進行標準化運營。此外目前不斷完善具有競爭力和激勵性的薪酬制度,為公司吸引、留住優秀人才,最終提升企業的市場競爭力。 盈利預測與投資建議。我們預計20/21/22年的收入分別為24.3/30.4/38.0億,凈利潤2.7/3.6/4.9億,EPS為0.53/0.71/0.96元,當前股價對應20/21/22年51/38/28倍,由于近期同店收入增長較快,疫情過后開店加快,看好明后年增速加快等因素,給予“推薦”評級。 風險提示:開店不及預期、原材料采購成本高于預期、同店銷售增長不及預期、疫情長于預期影響銷售、食品安全風險。
通化東寶 醫藥生物 2020-09-15 14.55 -- -- 15.25 4.81% -- 15.25 4.81% -- 詳細
引入戰投優化治理結構,業績承諾彰顯信心 德弘資本是一家專注于亞洲市場的國際性私募股權投資機構,扶植了眾多中國龍頭企業,如中國平安、蒙牛乳業、青島海爾、中金公司、現代牧業、啟明醫療、中國臍帶血庫等,積累了深厚的行業專識和堅實的投后管理能力。本次轉讓完成后,德弘將積極為上市公司發展提供助力,包括促進投資企業與公司開展合作,協助引進協同性戰略資源,幫助優化治理結構、改善激勵機制、提高戰略規劃能力和資本運作能力以及進行運營管理提升等,以實現上市公司持續高質量發展。此次引入戰投交易轉讓價格接近20億元,將有助于東寶集團緩解融資壓力,降低質押率(截至2020.9.4,東寶集團剩余被質押股份數量占其所持股份比例為73.46%,占公司總股本比例為27.98%)。 東寶集團向受讓方承諾,上市公司2021~2023年扣非歸母凈利潤應分別不低于10.5/12/13.5億元且三年累計不低于36億元。交割完成后的18個月內,在符合法律的規定和上市公司章程、內部治理規范的前提下,轉讓方將促使上市公司董事會薪酬與考核委員會制定新的員工股權激勵計劃草案,轉讓方、天津楨逸將支持有關議案被審議通過。近期上市公司高管團隊有所變更,整體更加年輕化,逐步優化治理結構,利好公司長遠發展。 甘精胰島素快速放量,二代胰島素穩健增長。 2020年上半年公司甘精胰島素銷售收入0.41億元,已完成19省/市掛網及備案工作,已開發二級以上醫院1000多家;二代胰島素注射劑實現收入11.60億元,同比+5.93%。新冠疫情對公司銷售工作的影響已經逐步趨于緩和,預計下半年甘精胰島素將加速放量,二代胰島素維持穩健增長。 盈利預測、估值與評級公司遠期有望成為“慢病管理+血糖監測+藥物治療”三位一體的糖尿病管理大平臺。維持2020~2022年的EPS預測0.49/0.63/0.81元,同比增長22%/30%/28%,現價對應PE為30/23/18倍,維持“增持”評級。 風險提示: 胰島素廠家增多競爭加劇的風險;新產品研發、申報進度不達預期的風險;口服胰島素研發成功對注射劑形成競爭的風險。
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*說明:

1、“起評日”指研報發布后的第一個交易日;“起評價”指研報發布當日的開盤價;“最高價”指從起評日開始,評測期內的最高價。
2、以“起評價”為基準,20日內最高價漲幅超過10%,為短線評測成功;60日內最高價漲幅超過20%,為中線評測成功。詳細規則>>
3、 1短線成功數排名 1中線成功數排名 1短線成功率排名 1中線成功率排名

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